Resource第五贴: Gold

一 : 黄金的基本面

谈黄金就一定要谈到经济, 里面挺复杂, 但最关键就是要搞明白两件事 : 黄金到底是什么? 黄金到底作什么用?

Question 1: What is gold?
Answer: Gold is money!

现在人们普遍把黄金当成commodity, 但黄金本质上是钱, 是真正的钱, 是不贬值的钱, 是真正的硬通货. 任何纸币都做不到这些, 它们本质上只是纸而已, intrinsic value = 0. 但为什么人们都把纸币当钱呢? 这是因为它们有buying power. 商品交易的本质是要等值交易, 例如两头猪就一定要换一头牛. 自从人们停止物物交易后, 纸币开始扮演中间的媒介. 纸币最大的问题是它的buying power不稳定, 时高时低. 例如: 石油几年前只要三四十美元一桶, 怎么现在要一百多美元一桶? 其实这几年石油的demand&supply一直都挺稳定的, 没有发生决定性的变化, 别看中国进口油年年增长, 全球石油产量可也是年年在大幅增长. 看OPEC最近决定不增产的理由就很清楚 : 石油供应足够满足需求, 不需要增产! 但油价可是发生了决定性的变化, 所以若油本身没变的话, 那变的就是美元的buying power了. 如果你用黄金来计量油价的话, 你就会发现油价根本就没变多少 : 几年前一ounce黄金能买约10桶油, 到现在还是能买到那么多桶油. 这就是黄金的独一无二的特点了: 不贬值. 一千年前的黄金从地下挖出来还照样用, 跟新开采出来的金矿里的黄金一个价. 纸币就够呛了, 没几个人敢把一堆纸币放个几十年的.

搞明白了第一个问题, 第二个问题就简单了. 古话讲 : 物以稀为贵. 黄金是稀有金属, 全球储量不大, 这就决定了它的高价值并且不贬值; 但它的全球储量也不很少, 足够各个国家都捏一些在手里并且流通. 太少的东西就没有什么实际的价值了, 只能挂在橱窗里给人观赏. 所以以前黄金一直是作为货币的基石, 跟美元直接挂钩, 一克黄金就一定要换多少美元 (从1935~1968, 金价固定为 US$35/ounce), 世界各个国家都是储备黄金. 但自从世界经济总量越来越大后, 黄金因为它的稀少性已经不适合作为货币的基石了, 后来就跟美元脱钩了, 美元因为美国的强大和稳定变成了各个国家的储备货币和全球贸易的结算货币. 美元过去几十年的表现倒还行, 一直算稳定. 但无论如何, 美元本质上还是纸币, 对其它国家来说还是外币, 没有哪个国家会幼稚到在国库里只放着美元的, 必然要同时放些黄金来以防万一. 事实上美国自己也是这样做的, 它的国库里的黄金储量比世界其它所有国家加起来的都要多. 所以在现代社会, 黄金的一个主要用途是作为国家的储备, 保证国家经济的稳定. 但因为历史的原因黄金的第一大用途其实是珠宝业 (jewellery). 工业用途也不少. 到2006年底为止, 地面上的所有黄金在各个领域所占比例为 :

1. 珠宝业(jewellery) : 52%, 81700吨
2. 央行及IMF等组织(official sector) : 18%, 28500吨
3. 投资业(investment)如黄金的ETF等: 16%, 25800吨
4. 工业(industrial): 12%, 18700吨
5. 其它 : 2%,
总计158000吨.


下面看看黄金的demand&supply.

市面上黄金的supply主要来自三块 :
1. 金矿生产
金矿在地球上分布得还算均匀, 各大州都不少, 但一百来年来一直是南非黄金产量雄居全球第一, 但从07年起中国超过它了 (这倒并不是因为中国的金产量增加了多少多少, 而是南非的金产量因为各种因素大幅下降而掉到中国后面去了). 现在中国排第一, 南非第二 (南非还是白金, 钯金的主要生产国, 全球80%的白金, 30+%的钯金产自那, 铀矿也多得要命, 也是一个上天垂青的land), 其它如澳大利亚, 美国, 加拿大, 南美, 俄罗斯等地产量都挺大. 近年来全球金矿生产量比较稳定, 在过去5年里每年约产2550吨黄金 (约合81.6M ounces). 一个新金矿从头到尾约需10年才能进入生产, 所以别看黄金现在涨得这么凶, 新的产量supply没法很快上来的. 2002~2006年间平均每年金矿生产黄金的数量要占到全年金supply的约61% (2239吨).

2. 回收 金(recycled gold or scrap gold)
别小看这一块, 2002~2006年间平均每年回收 金的数量要占到全年金supply的约25% (926吨).

3. 各国央行和IMF的出售
世界各国央行及一些超国界组织(例如国际货币基金组织IMF)持有总共黄金总量占地面上所有黄金总量的1/5, 约31000吨, 即992M ounces. 总体上他们自89年起一直在向市场出售他们的黄金储备. 2002~2006年间平均每年各国央行和IMF出售黄金的数量要占到全年金supply的约14% (527吨). 当然, 有很多央行在卖, 也有些央行在买. 例如中国, 日本, 印度, 俄罗斯等国央行就一直在买黄金来增加储备. 各个国家的黄金储备量相差悬殊, 但平均下来也有10%, 就是说一个国家的黄金储备要占到该国金融总储备的10%. 这个数字很重要, 看中国的情况就明白了. 中国现在的外汇储备已近1.6万亿美元, 按现在黄金$1000/ounce算, 这相当于1600M ounce gold, 也就是50000吨黄金, 按这10%的平均数来算也意味着中国起码要把这笔钱的10%转换成黄金储备, 那就是5000吨. 中国现在的黄金储备我记得没错的话应该是只有500吨左右, 相差非常巨大. 所以下面几年里中国官方政府的购买需求是支持金价的重要因素. 随着中国经济的日益上升, 中国民间的购买需求肯定也是越来越大的, 毕竟中国的通货膨胀率摆在那, 大家都觉得慌. 还是那句话 : 中国缺的东西你就等着看坐地起价了.


再看看黄金的demand. 东亚, 印度和中东就占了全世界gold demand的70%. demand排前五的国家分别为 : 印度, 意大利, 土耳其, 美国, 中国, 它们合起来共占世界 demand的53%, 印度一家就占了22%. 具体到行业去, 市面上黄金的demand主要来自三块 :
1. 珠宝业 (jewellery)
2002~2006年间平均每年珠宝业要占到该年黄金总需求的69% (2548吨). 经济上升时人们会更多的购买黄金珠宝等装饰物, 经济下降时人们会购买黄金珠宝等来保值, 总之任何时候都需要.

2. 投资业 (investment)
2002~2006年间平均每年投资业要占到该年黄金总需求的19% (703吨), 平均每年增长幅度为45%, 个人和机构投资者都在蜂拥而入, 在现有全球经济前景下这个增长速率还会加快. 从世界各国历史看过去都是一样: 只要出现uncertainty and instability, 人们就会开始买黄金了.

3. 工业 (industry)
2002~2006年间平均每年工业要占到该年黄金总需求的12% (441吨). 黄金的几个优异物理化学特性: high thermal, electrical conductivity, anti-corrosion, 决定了它有广泛的工业用途. 超过一半的工业用金是用在电子工业, 其它还有: medical applications (别忘了你口里的金牙, 哈哈), biomedical applications, chemical applications, 等等.

呵呵, 庄子说: 无用之用, 方为大用. 黄金这看似无用的东西 (不能吃, 不能穿, 也不能盖房子) 是对这句话的最好注解. 希望秋月有机会看到这篇贴子后能明白黄金到底有什么用.


二: 黄金价格未来的走势

从经济的角度讲, 黄金的主要功能是跟美元对冲和抵制通货膨胀. 美元跌必然导致黄金涨, 但哪天美元不跌了或开涨了也不意味着黄金就一定开跌, 美元黄金同时涨的事过去屡见不鲜. 再谈通货膨胀的事, 世界经济从90年代初开始的这一轮扩张热潮导致各种commodity&material价格大幅上升, 这导致商品价格大幅上涨, 再导致通货膨胀, 就意味着纸钱buying power下降, 这时黄金就是避免纸钱贬值的必然选择之一. 世界各国现在都面临通货膨胀大幅上升的问题, 这个问题短期(1~3年内)不光没有缓解的迹象, 反而面临着继续加速的趋势. 这决定了黄金的大趋势必然是向上, 直到通货膨胀缓解为止.

别看欧元现在很风光的样子, 好象要取代美元的架势, 但欧洲的经济摆在那, 还是靠捧着美国大腿混饭吃. 美国经济好它也跟着喝汤, 美国经济不好它就跟着完蛋, 更别提政治上的关系了. 所以永远轮不到它来取代美元. 事实上可以说: 美国的政治, 经济, 军事, 这三样东西要同时完蛋美国才是真正完了, 美元也就完了, 到那一天的时候其他国家和货币肯定也差不多了, 这三样只要有一样没完美国和美元就完不了. 这也是为什么黄金没有真正发疯, 彪到几千美元一盎司 (什么才算发疯? 1979年下半年到1980年一月才半年时间黄金就从330美元左右彪到843美元, 呵呵, 那才叫发疯). 至于美国会不会完蛋, 天知道, 但多半不会.

看太远谁都没把握, 就说08年吧. 美国经济前景不明郎, 会不会衰退, 若衰退会有多严重及持续多久现在谁都说不清, 只能走一步看一步, 但毫无疑问美元会继续疲软,通货膨胀继续扩大, TA上看好象在一千这个关口要调整似的, 但从基本面来看要越过这个关口是轻而易举的事, 所以那些手脚不够快, 不善于short的新手最好sidelined, 别跟着别人跟黄金过不去. 正确的作法该是在它回调时择机买入而不是空它. 黄金07年上涨了32%, 08年到目前为止15%, 才两个月. 到年底的话起码再涨个20% ~ 30% 吧, 呵呵, 所以金价我先看到$1200~1300 这一线 (提醒一声: 这也意味着油价有可能会到$120~130左右. 其实过去40年的平均值一直是一ounce黄金约等于15桶油, 只是从近几年开始降到约10桶油. 原因无非下面两者之一 : 石油涨得太多或者黄金涨得不够多, 我觉得是黄金涨得不够多的可能性更大些, 所以这就意味着黄金需要价值回归, 上升空间还很大. 所以黄金若回归到等值于15桶油时, 就算油价降到$80/bbl, 黄金也会相当于$1200/ounce). 当然这不意味着黄金会一条直线上升, 回调一定会有的. 短期一个很大的压力是美国和欧洲的央行, 还有IMF, 都打算出售一部分黄金储备, 这对市场毫无疑问会有冲击. 黄金投资者应该关注这方面的新闻, 但这个销售绝改变不了黄金的总体趋势. 还有美国肯定不希望美元跌得太快, 也就意味着它不希望黄金涨得太快, 总会搞些手段的, 但这个也改变不了黄金的总体趋势. 只要美国经济没好转, 世界通货膨胀没抑制住, 黄金的趋势就变不了. 别觉得金价$1300很疯狂, 看看commodity大师Jim Rogers的预测 : $3500/ounce, 呵呵, 觉得如何?

我在resource第一贴里把黄金的投资价值按稳当性排在第五, 是因为当时还不确定美国经济的走势, 所以当时说黄金上下的可能各是50-50, 现在几个月过去了, 各种经济数据也出了不少了, 现在我的新判断是把黄金排位上升到第二, 即 :
Moly > Gold > Uranium > Base metals > Oil

金的向上向下可能性分别为 : 90% : 10%. 其它种类的维持不变. 这也算是对我以前判断的一个update吧.


三 : 金矿等级的一点常识

金矿规模分三个等级 : 大, 中, 小.
大型金矿 : 含金量 > 800吨, 约合25.6M ounces
中型金矿 : 含金量 50 ~ 800吨, 约合1.6 ~ 25.6M ounces
小型金矿 : 含金量 10 ~ 50吨, 约合0.32 ~ 1.6M ounces
再小的就没有开采价值了. 现在已经没有尚未开挖的大型金矿了. 尚未开挖的里面有个10M ounces的就是很大的矿了. 在七八十年代的挖矿热中, 绝大部分tier 1的金矿都给挖了(tier 1的矿是指那些处于附近有infrastructure的矿, 方便开采及运出来). 剩下的都是些tier 2的矿(tier 2的矿是指那些处于偏远的地方, 没人迹, 甚至没道路, 附近没有infrastructure的矿, 开采这种矿成本极大, 经常是靠直升机进出, 可想而知).

金在自然界主要存在于两种形式 : prime product 和其它矿的byproduct (主要来自于铜矿和银矿). 金矿石的grade差别很大, 来自于byproduct的金矿石显然grade很低, 来自铜矿的一般在0.x~2g/ton, 来自银矿的一般在1.5~3g/ton, 来自于prime product的金矿石grade就高多了, 一般在5~25g/ton. 看一个新挖到的金矿脉够不够significant很重要, 不是说只要在地下挖到了金矿就一定有价值. 你看看那些金矿公司报告新挖到的矿脉时一定是要报告两个数据的 : grade and length. 第二个数据是指的矿脉的延伸长度, 太短的是没用的, 没有开采价值. 有一个简单方法来判断挖到的金矿脉到底有没有价值 : grade * length >= 300. 例如 : grade=10g/ton, length=40m, 这样grade * length=400 > 300, 这个金脉就是有开采价值的, 反之如果小于300就是没开采价值的.


四 : 金矿估价的一点常识

假如有人告诉你这块地底下探明有多少多少的金子, 现在想把这块地卖给你, 你愿出多少钱呢? 或者一个上市金矿公司公布自己有多少多少的reserve, 我们怎么估算该公司的fair value呢? 估算一个金矿的价值取决于多个因素. 首先要知道的是开挖一个金矿的cost, tier 1的矿挖采的行业标准cost是$350~400/ounce, 高于这个线, 例如到了$500/ounce, 那就是cost很高了, 公司的利润很小. 低于这个线, 例如到$150~200/ounce, 那就是cost很低了, 公司的利润很大. Grade高的矿显然开矿cost低, Grade低的矿显然开矿cost高. Cost还取决于矿的地理位置, 附近有没有电网, 道路及运输条件如何, 当地的薪金水平, 税率, 有没政府补贴等等各种大大小小的因素. 如果是tier 2的矿那代价就高了, 到六七百一盎司甚至更高都正常, 储量再大都没用, 在目前的金价下就是陪钱的买卖, 只能先搁着等哪年金价涨到开挖有利可图的时候. 小公司的Cost一般低些, 大公司的Cost一般高些.

看金矿公司的ER里经常看到它们的cost出奇的低甚至是负的, 这是因为他们把挖金矿同时挖到的byproduct (例如银或铜或其它金属) 的价值也打入了cost里, 例如挖出一吨矿石里金有多少克, byproduct有多少克, 这些byproduct所值的钱就能抵消一部分cost. 但这种byproduct高的矿石里含金量一般都比较低. 算到最后, 这个矿到底是算铜矿还是算金矿都说不清了.

第二个要知道的是一个金矿的intrinsic value. 这就是要回答开头的那两个问题. 这里也有个简单方法来计算: $150/ounce for gold reserve, $50/ounce for gold resource. 这就是说, 假如有人告诉你这块地底下探明有1M ounces的gold reserve, 那么这块地就至少值$150M. 一个上市金矿公司公布自己共有1M ounces的gold reserve 和1M ounces的gold resource, 那么该公司股票的fair value就至少是$150M+$50M=$200M. reserve 和resource差别是前者是确切探明出来的, 后者是推断出来的, 带有不确切性. 用这两个数字我们就可以简单快速地估算一个金矿公司的股票价格是undervalued 还是 overvalued. 为什么黄金现货价$1000/ounce, 但人家把这个金矿卖给你只卖$150/ounce呢? 这是因为你买下地之后还要花很多钱去把这个金子给挖出来, 前面已经讲了这个挖采的cost是多大, 按标准cost算总成本也至少是$150+$350~400=$500~550/ounce了, 况且新矿为了取得银行的贷款都是要hedge的, 就是预先签定好供货合同, 按固定价卖出开始生产后的前几年的所有产量, 这个固定价一般都远低于黄金的现货交易价, 一般能卖个$550~650/ounce就很不错了. 所以这个$150/ounce是有道理的. 当然, 随着金价的快速上涨, 这个基数值也会上升的.


五: 黄金板块的股票选择
其实正式的叫法该是稀有金属板块, 含: gold, silver, platinum group metals. 它们走势大体差不多, 同一个趋势. 最近银和白金的走势比金还强一些. 一般买黄金类股票的选择是:
1. Gold production company
2. Gold exploration company
3. Gold ETF

这三类各有千秋. 具体的ticker以前贴里早已提过, 这里就不重复了.现在提供一类新的选择 :
4. Gold royalty company

这类公司有点象投资公司, 只是个资本集团, 不进行生产. 但与一般投资公司不同的是它们投资购买的不是金矿公司的股票, 而是金矿公司的royalty. 这样金矿公司的所涉及到的风险都与它无关(例如金价大跌, 矿上出事故, cost大幅上升等等), 任何情况下金矿公司都要老老实实向它们交royalty, 标准的旱涝保收. 当然, 不利处就是它们也享受不到或只享受到很少一部分金矿公司由于金价大幅上升而带来的利润大幅上升.

这里提供几个ticker.
美股: ROY, RGLD
加股: FNV.TO, IRC.TO, RGL.TO


啰哩啰嗦写了一大堆, 写得累死了, 看的人肯定也会看得累死了, 唯希望对新手有所帮助.